中国先锋医药控股，中国先锋制药有限公司
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|今年港股市场整体低迷，衡量市况的恒生指数截至10月11日收盘价为-7.00%。当市场状况不利时，投资策略的一个关键部分是寻找具有高alpha 和低beta 值的公司。
换句话说，我们关注独立走势的股票；这些股票具有很强的独立逻辑，往往不跟随市场波动。笔者注意到，港股市场有一家小而美的上市公司中国先锋药业（1345.HK），今年迄今已上涨43.52%。
那么这家公司有什么特别之处呢？
图1：先锋药业2021年�**肽旯杉郾硐�
数据来源：格隆汇整理的公司2021年半年报
推进CSO转型，稳健发展实现新增长点中国先锋药业的主营业务是CSO（对比销售机构，合同销售机构），为美国爱尔康等世界知名制药公司提供服务。意大利的Alfasigma、德国的Aenova、美国的NovaBay为医疗器械制造商提供销售外包服务。
公司2021年�**肽晔迪钟道笞芏�6.86亿元，较上年同期增长10.17%。其中，通过提供综合营销、推广和渠道管理服务销售的产品实现收入5.73亿元，占销售额的83.48%，通过提供渠道管理服务销售的产品实现收入1.13亿元，占销售额的83.48%。占销售额的83.48%。收入的1.652%。 %。可见，公司业绩主要得益于提供综合销售服务的收入。
从该业务带来的经济效益来看，公司营业利润总额和净利润也呈现类似趋势，分别于2017年达到峰值21.54亿元和2.79亿元。相反，毛利率却呈现逐年上升趋势，2021年�**肽甏锏�55.17%。总体来看，公司业绩未发生重大变化，主营业务较为稳定。
图2：先锋医药2012年至2021年业绩
数据来源：Choice金融终端，格隆汇编辑
从另一个角度来看，业绩先升后降，反映出公司的发展遇到了瓶颈。
反映在毛利率上的盈利能力持续改善，但近年来由于销售规模萎缩，利润有所下降。理论上，要想获得进一步的利润，只需不断扩大经营利润规模即可。
公司原有的CSO业务能否拓展？事实上，近年来，不少保险政策相继出台，包括新版医保目录的出台、两票制的推行、药品零加成的实施、医保监管等。药物配比。因此，CSO行业整体上很难快速扩张。
甚至在2018年，中国最大的CSO公司康哲药业管理层就表示，公司未来不会从事代理业务，而是依靠共同开发共享和直接购买医药资产，该药正在逐步向创新药转型。公司。因此，2018年至2020年中国先锋药业业绩逐年下滑也就不足为奇了。
但由于该公司提供的CSO服务主要针对海外企业，且该公司也是外国药品在中国的唯一进口商，因此该公司在中国的地位被视为两债权制度下的制造商。这些进口药品中，相比其他企业，政策影响较小。
因此，公司代理销售的海外医药产品数量不但没有大幅减少，反而有所增加。例如，由Alpha Sigma 在意大利经销的Schifquan 是该公司最畅销的产品之一。
喜福泉近年来增长迅速，2021年�**肽晔迪钟道�2.26亿元（较去年同期增长45.2%）。在原创产品开发上，我们推出了代芬系列14粒胶囊的新包装，再宁平这个从无到有的新药实现了66,381,000日元的内部销售额。原来的。
此外，随着新药“Fordmont”的加入，我们的注射用促卵泡激素制剂进口销售业务取得新进展，进入市场销售阶段。
增加热销品类海外医药产品的经销商数量是业绩增长点，但这对公司的alpha贡献很小，虽然可以保持公司业绩稳定，但很难实现快速增长。笔者认为这是不可能的。营业收入和净利润增加。
图3：先锋医药提供综合销售服务的主要产品（单位：亿元）
数据来源：格隆汇整理的公司2021年半年报
除了继续拓展海外医疗产品分销这一核心业务之外，公司还有未来吗？
笔者发现，该公司已开始围绕核心产品产业链实施垂直扩张布局。随着生产基地陆续投产，公司未来业绩增长曲线将从原有分销环节的代理销售收入转向新生产环节的价值创造收入。经销商销售的产品库存也随之减少，可谓一箭多雕。
目前，公司向自主生产模式转型是一门好生意，而且一旦成功，可复制性强，未来有望横向拓展至大健康领域的其他衍生产业。笔者认为，这体现了先锋药业的高alpha，但公司独立于市场的严格逻辑在于对未来转型成功的乐观预期。
图4：先锋药业未来发展战略
资料来源：格隆汇整理的公司简介资料
牙科项目实施在即，计划向自主生产转型，突破增长瓶颈，公司的发展进程正在从初级阶段走向第二阶段再走向第三阶段，我明白。公司已启动医药代理销售及渠道管理、眼科及牙科医疗等业务的发展，等待黄金赛道，公司重庆荣昌生产基地已竣工，牙科项目计划于下半年投产那一年。
说到自主生产转型，就不能不提成功转型为CSO的康哲医疗（0867.HK）。公司于2018年开始转型，历经一番磨难，不断发展。康哲药业将通过股权投资、战略合作等方式，快速开发多元化产品管线，不断缔结优质BD（业务发展）项目，同时拓展创新医药研发和医疗美容领域。
由此，康哲药业营业利润从2019年开始恢复两位数增长，增速也呈现V型反转，2021年�**肽暧道笸却锏�38.43亿元。每年增长23.65%。相比2018年近乎零的增长，公司转型的成果很快就可见一斑。
不仅如此，业绩的改善也体现在股价上，股价自2019年以来已上涨逾一倍，一度创下历史新高，远超表现平平的恒生指数。同期为-2.01%。历史不会简单重演，而是总是惊人相似，而同属行业的中国先锋药业，或许可以通过从CSO转向自主生产来扭转业绩。
图5：康哲药业股价表现
数据来源：Choice金融终端，格隆汇编辑
在自主生产转型过程中，先锋药业于2019年开始规划自己的生产基地。公司以599.88万元向重庆市荣昌区政府取得国有建设用地使用权（编号2019-RC-1-03），并于2019年6月取得国有建设用地使用权土地编号2019-RC-1-03，并于2019年6月取得国有建设用地使用权，编号2019-RC-1-03，已开始建设。那年。
经过两年多的建设，重庆荣昌生产基地的综合建筑装修和主厂房已于2021年5月基本竣工，这意味着公司已经具备了自主生产的能力，也意味着已经到了。
民间社会组织转向独立生产的案例表明，他们通常会选择以试水剂的形式销售的产品进行独立生产。中国先锋药业也不例外，部分牙科生产线体检准备工作预计年底完成，牙科业务将是该生产基地首先扩大规模的产品。
图6：先锋医药重庆荣昌生产基地建设情况
资料来源：格隆汇整理的公司简介资料
公司在牙科领域拥有多年经验，并于2012年成为牙科产品ZENOSTAR（原“威兰德臻瓷”品牌）中国大陆独家经销商，并于2018年成为牙科产品。 DMAX有限公司（DMAX公司）是其在中国大陆的独家经销商。 DMAX是韩国著名的氧化锆产品制造商，主要生产贴面、牙冠、种植体等氧化锆相关牙科产品。
不仅如此，牙科行业还有很大的发展空间。从渗透率来看，2020年日本种植牙渗透率仅为1.3%，远低于美国等发达地区，渗透率仍有提升空间。长荣证券研究报告显示，2014年至2018年日本种植牙市场复合增长率达47%，并将持续快速增长，从2018年的500亿元增至2030年的8000元，预计将达到1亿元。
该公司首先选择了牙科业务，该业务具有广阔的市场前景，并且熟悉这些牙科产品的性能和指标。因此，先锋药业的自主生产转型成功的可能性更大。
因此，2019年，公司成立了重庆普德士齿科科技有限公司，开始打造齿科新路线。目前，有四种牙科医疗器械产品正在商业化用于牙种植手术：基台一体式牙冠、可扫描愈合基台(DHA)、氧化锆贴面和全口义齿。
该公司已获得朴德熙颁发的产品注册证，其中氧化锆贴面和全口义齿于今年9月获得生产许可，并已开始试制临床样品，并开始生产牙科产品。是期待。牙科产品销售和自主生产转型即将实施。
尽管该公司拥有在不久的将来发布牙科项目的记录，但该公司的目标并不限于牙科产品。未来两年，公司还计划生产消毒剂产品Nutropase（Nutropa），最大年产能预计达到200吨，设计产能为500万瓶Neutropa。 每年。
同时，我们还计划对部分药品进行分装，例如生产14包抗炎药双氯芬酸双释肠溶胶囊（达芬）。
然后，根据市场情况和消费者反馈，我们将逐步涉足医疗美容行业和其他国内产品，并扩大自主生产行业和产品的范围。
借鉴康哲医疗等CSO转型的成功先例，该公司自行生产是有意义的。如果转型成功，新的潜力业务将突破原有的增长瓶颈，为公司带来更多的收入和利润，从根本上提高公司的业绩。
图7：先锋医药重庆荣昌生产基地生产布局
资料来源：格隆汇整理的公司简介资料
结论随着医改进入深水区，医疗行业也进入新的发展阶段。对于CSO企业来说，在产业链中寻找机会，顺势而为，利用潜在轨迹，利用过去积累的优势来重组或塑造业务，或许是更好的方式。
中国先锋药业以强大独特的增长逻辑构建了高阿尔法，并通过自主生产转型的过程，已经突破了目前行业平均市盈率不足10倍的估值上限，而且上限将导致原CSO公司未来的成长，其价值将被重新评估，最终破茧成蝶。
本文来自格隆汇