?:CPI同比仍可能继续上行但不足以制约国内货币政策适度宽松

综上所述

CPI同比可能仍继续上涨，但核心CPI同比再次下降0.2个百分点，这可能表明内需依然疲弱，不足以制约国内货币政策适度宽松。 我们建议今年政策利率可能继续下调。 PPI同比快速下降，符合我们的预期。 在价格下跌的情况下，工业企业可能已经开始去库存。

数据

7月CPI同比2.7%，前值2.5%； 环比增长0.5%，前值为0%； 核心CPI同比上涨0.8%，前值为1%。 7月PPI同比4.2%，前值6.1%，环比-1.3%，前值0%

要点

当前CPI同比上涨，但结构上核心CPI同比下降，抑制CPI上涨趋势。 从结构上看，食品CPI在猪肉、蔬菜价格推动下同比继续上涨，非食品CPI在PPI同比快速下降的带动下开始出现下行趋势。 我们预计2023年CPI同比可能趋于下降。

原油、有色金属等国际大宗商品价格下跌带动国内相关行业价格下跌，PPI生产资料同比下降加快，符合我们的预期。 生活必需品PPI也呈现较大结构分化：食品PPI同比继续上涨，耐用消费品PPI同比继续下降。 这一现象与CPI同比结构相同，共同反映出食品价格走势与实体经济的偏差持续加大。

PPI-CPI同比持续下降，7月跌至1.5%，企业去库存或已正式开始。 7月份PMI产成品库存指数也呈现出明显的下降趋势，这也是去库存周期已经开始的证据。

CPI同比见顶，分化已开始

7月份，食品CPI环比由负转正，非食品CPI环比由正转负，有升有降。 环比CPI由持平转升。 已连续5个月高于季节性水平，通胀压力仍在上升。

从同比看，食品价格涨幅扩大，影响CPI涨幅约1.12个百分点； 非食品价格涨幅收窄，影响CPI涨幅约1.56个百分点。 最终，CPI同比上涨2.7%，涨幅继续扩大，高于我们的预期。 具体分析如下：

1.1 猪肉周期拉动CPI食品同比大涨

7月食品CPI环比由降转升（7月为3.0%，前值为-1.6%），猪肉、蔬菜价格上涨推升食品价格。 从环比看，生猪产能消耗效应逐渐显现8月cpi，猪肉价格上涨25.6%。 受多地持续高温天气影响，新鲜蔬菜价格由6月份下降9.2%上涨10.3%，涨幅高于季节性涨幅。 大量新鲜水果上市。 价格下跌3.8%。

同比看，食品CPI上涨（7月6.3%，前值2.9%）。 其中，猪肉价格从6月份的下降6.0%转为上涨20.2%，对CPI的同比影响也由负转正，仅次于新鲜水果。 ， 新鲜蔬菜。 我们在《六月通胀时评》中指出，根据通常的生猪价格周期规则，当前猪肉价格仍处于快速上涨阶段，并可能持续到明年。 生猪价格持续上涨，食品CPI或面临上涨压力。

1.2国际油价下跌，非食品CPI同比收窄。

7月以来国际油价持续下跌，环比来看，非食品CPI环比下降（7月-0.1%，前值为0.4%）。 6月28日至7月26日，国内汽油、柴油零售限价3次下调，累计分别下调980元/吨、945元/吨。 统计局指出，国内汽油、柴油价格环比分别下降3.4%和3.6%。 。 同比来看，CPI非食品涨幅收窄（7月份为1.9%，前值为2.5%）。 其中，汽油、柴油、液化石油气价格分别上涨24.6%、26.7%和22.4%，涨幅均有所回落。

我们在《8月主要资产配置月报》中提醒，原油已回归经济逻辑。 从欧美经济需求下降和原油库存反弹来看，原油价格应该已经过了历史顶部。 美国6月PMI已回落至53%。 原油库存连续四个月回升，回升速度也在加快。 油价继续下跌的可能性很大。 8月9日，国内汽油、柴油价格每吨再次下调130元、125元，交通、通讯CPI上涨压力有所缓解。

7月份剔除能源和食品的核心CPI同比回落至0.8%，环比下降0.2个百分点，降幅扩大。 较年初下降0.4个百分点，进入下降趋势，说明内需依然疲弱。

夏季出行需求增加，交通、通信、旅游CPI同比涨幅最大。 统计局指出，7月份机票、酒店住宿、交通租赁费、旅游价格环比分别上涨6.1%、5.0%、4.3%和3.5%。 但衣着、医疗、居住CPI同比涨幅不及核心CPI。 其中，CPI租金同比下降0.4%。 同比连续三个月下降，且降幅扩大，反映出住房需求萎缩。 7月份，30个大中城市房地产销售面积同比降幅再次扩大，70个大中城市房价降幅也可能加大。 房地产销售需要进一步回升。

1.3 同比追顶，结构分化

根据我们的测算，CPI同比可能继续上涨，并可能在年底左右达到峰值。 但从结构上看，核心CPI同比下降，抑制了CPI上涨趋势。 其中：食品CPI在生猪周期带动下同比继续上涨，非食品CPI在PPI同比快速下降带动下开始出现转下行。 我们预计2023年CPI同比可能趋于下降。

我们始终认为，居民CPI是当前国内利率的锚，其持续下行的趋势与国内短期利率持续下行的趋势相互印证。 住宅CPI已连续五个月同比下降，目前为0.7%，六个月利率为1.86%（8月平均），未来六个月将继续下降。 因此，7月份的CPI数据支持了我们近期的观点：是时候继续降低政策利率了。

PPI同比快速下降，开启去库存周期

7月份PPI环比转为下降，同比大幅下滑1.9个百分点至4.2%，这与我们在《6月通胀时评》中的提示一致：PPI或将加速下行同比趋势。 但PPI同比下降速度快于我们在《二季度宏观经济报告》中的预测。

我们从生产资料和生活资料两个方面进一步分析：

2.1 PPI生产资料同比下降加速

7月份，生产资料价格环比下降1.7%，降幅扩大1.6个百分点。 原油、有色金属等国际大宗商品价格下跌，带动国内相关行业价格下跌。 其中，化学原料及化学制品制造业、石油、煤炭及其他燃料加工业、石油和天然气开采业、有色金属冶炼及压延加工业价格均环比上涨。 衰退。

同比，生产资料价格上涨5.0%，涨幅回落2.5个百分点。 统计局公布的30种主要工业生产者出厂价格中，有21种同比涨幅收窄或降幅扩大。 其中，黑色金属冶炼及压延加工业同比降幅扩大5.8个百分点，非金属矿物制品业、电力、热力生产和工业价格同比上涨。供应业分别下降0.7和1.2个百分点，可能表明固定资产投资相关行业复苏速度较慢。 7月份虽然基础设施建设继续发展，但商品房销售再次降温，房地产投资同比降幅或扩大。

2.2 生活原料PPI同比继续分化

7月份，从环比看，生活资料价格上涨0.2%，涨幅回落0.1个百分点。 其中食品价格上涨0.5%，衣着价格上涨0.7%。 从同比看，生活必需品PPI价格上涨1.7%，涨幅扩大0.5个百分点。

从结构上看，PPI生活材料也呈现出很大的分化。 食品PPI同比继续上涨，7月份达到3.7%，耐用消费品PPI同比继续下降，7月份达到-0.3%，连续四个月负增长。 这一现象与CPI同比结构相同，共同反映出食品价格走势与实体经济的偏差持续加大。

2.3价格显示工业去库存已启动

PPI-CPI同比继续下降，7月份跌至1.5%。 PPI-CPI同比剪刀差超前产成品库存增速3个月左右，企业去库存或已正式开始。 7月份PMI产成品库存指数也呈现出明显的下降趋势，这也是去库存周期已经开始的证据。

PPI快速回落，部分企业利润空间受到挤压。 我们在《或许是时候再次降息》中提到，虽然6月份工业企业利润增速恢复至0.8%，但当前利润增速仍处于较低水平，企业亏损依然较大； 而市场需求的恢复也不如预期。 未来生产经营仍可能面临诸多困难，因此我们认为工业企业利润增速可能仍处于负增长阶段，企业或将启动被动去库存。

风险提示

国际大宗商品价格大幅波动，美联储意外收紧货币政策，疫情再次失控，信贷事件密集爆发。