好公司与好价格兼得，达利食品成投资新宠
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|作者 | 冥王星
数据支持 | 毕达哥拉斯大数据（）
今年春节过后，A股和港股都出现了非常大的波动，如此剧烈的波动让投资者重新审视自己的投资：好公司需要好价格，就像茅台一样，虽然确定性很高，但只要市场预期流动性稍有收紧，估值就会被下调，它的高估值对于投资者来说就会非常痛苦。
在众多食品饮料公司中，在港股上市的达利食品或许属于股价较好的一类。
好公司：平台型食品饮料巨头，渠道、品牌、产品组合构建了坚固的护城河；休闲食品、即饮饮料两大基础板块稳健，前瞻布局的豆奶、短保质期等板块初显锋芒，成为新的爆发点；财务状况稳健，手持数百亿现金，股息收益率超过4%。
估值优势：公司当前市盈率仅为13倍，安全边际充足。
随着家庭消费业务（短保质、豆奶）的增多，达利未来有望实现业绩与估值的双重跨越，是千亿市值俱乐部的潜在目标。
平台型餐饮巨头有坚固“盾牌”
达利食品成立于1989年，位于泉州惠安县，是国内领先的平台型食品饮料巨头，国际同行包括雀巢达能等。公司产品涵盖食品饮料品类，包括糕点、饼干、膨化食品、凉茶、功能性饮料、植物蛋白饮料等。
公司目前的业务线及品牌如下：
从达利食品的发展历程来看，达利食品在新产品品类开发上的成功率非常高，这主要得益于三点原因。
首先，公司拥有丰富的产品研发经验，根据消费者需求变化不断推出新品，再加上新鲜、有创意的营销，公司的核心品牌深受消费者认可，“圆满幸福达利园”、“好吃就多吃”等广告语深入人心。
二是公司拥有全渠道销售网络，渠道控制力强。
公司的销售团队可分为传统渠道和现代渠道两部分。在传统渠道中，达利凭借强大的品牌力、研发能力以及遍布全国的生产基地，拥有经销商5000余家、销售网点300万个，销售网络基本覆盖全国各省市、县、乡镇、乡村。公司与经销商的合作关系非常稳定，合作时间大多在5年以上。
在巩固传统渠道优势的同时，达利在现代渠道投入了更多资源，为长期增长做准备。在现代渠道，达利与大型超市、便利店建立了合作关系，电商业务也在推进。2020年，公司的电商销售额增长了45.2%，占公司食品饮料销售额的6.8%。
三是公司拥有覆盖全国的生产网络。公司在全国拥有18个生产基地，设备和管理均与国际接轨。先进的生产工艺、覆盖全国的生产支持是达利不断创新发展的后盾保障。
品牌力、渠道力、产品力、生产力，共同构筑了达利强大的护城河，毫无疑问，这些优势还会持续下去。
从过往业绩来看，无论国内外宏观环境如何变化，达利业绩始终稳步增长，经营性现金流持续增加。
目前公司的主要收入贡献者为休闲食品和即饮饮�**蹇椋甲苁杖氲�80%左右。在几大护城河的保护下，虽然这两个板块的规模很大，基数很高，但仍然保持稳健发展。即使在2020年疫情的冲击下，休闲食品依然保持增长。饮料业务虽然受到的冲击较大，但在2020年下半年已经恢复增长。
可见在护城河的修建下，大理的基本根基十分牢固。
达利在守住根据地的同时，还拥有一把攻击性极强的“长矛”。
布局家居消费板块 形成大理“尖枪”
2017年，达利进军家庭消费领域，推出豆本豆品牌新品豆奶。2018年底，达利又推出美倍臣品牌新品短保质豆浆。2020年，该板块营收规模已近30亿，增长潜力可见一斑。但其增长潜力还远未到达天花板。
先说豆本豆吧。
豆本豆在植物蛋白饮料市场占有一席之地。植物蛋白饮料具有低胆固醇、低脂肪、高蛋白等优势，适合各类人群饮用。随着营养膳食平衡成为新的消费理念，越来越多的人认同植物蛋白和动物蛋白的均衡摄入，植物蛋白将拥有更为广阔的发展空间。另外，据相关数据显示，我国成年人饮用牛奶后乳糖吸收不良发生率高达86.7%，不耐受指数为0.9。这些因素促使植物蛋白饮料作为蛋白质补充品受到消费者的青睐。
植物蛋白对原料品质要求较高，原料产地差异容易形成植物蛋白饮料天然的地域壁垒，各类植物蛋白饮料难以形成全国性的消费市场。但大豆有天然优势，全国都有种植，以优质大豆为主导的植物蛋白饮料有望突破地域限制，不局限于产地。
据中国大豆产业协会统计，在中国消费者早餐饮料中，豆浆位居第一，其次是粥和牛奶。
这里也可以看出豆浆在我国有着广泛的消费群体。
豆浆不是豆浆+牛奶，而是对豆浆进行深加工。纯豆浆和豆奶的原料是一样的，都是由大豆磨碎而成，但与豆浆相比，豆浆的制作工序更为复杂，提取的植物蛋白和大豆脂肪颗粒更小，因此人体的吸收率更高。
豆奶还可以与糖、调味料、果汁等进行组合，产品差异化空间也比豆奶更大。另外，豆奶多采用利乐包或PET瓶包装，加工过程中经过UHT杀菌等工序，因此保质期可以延长，而且与豆奶相比，不受运输距离的限制。
豆浆作为豆浆的替代品，在我国市场潜力巨大。据统计，2017年我国人均豆浆消费量仅为0.85KG，而香港人均消费量为15.56KG。在饮食**惯和我国相似的日本，豆浆消费量是我国的6倍，可见我国市场潜力之大。与日本相比，我国潜在的市场空间约有1000亿。
豆奶市场潜力巨大，但品牌建设需要时间。达利食品2017年进入豆奶市场，经过四年的消费者教育，品牌知名度非常高。欧睿国际数据显示，2019年，豆本豆在中国豆奶市场的份额达到15%，成为行业领先品牌。
目前，豆本豆已基本完成产品体系的搭建，覆盖全价位段、不同消费群体和消费场景，通过有机豆奶、纯豆奶、原味豆奶、味真豆奶四大产品系列，形成差异化价格区间，覆盖高端、中端、大众市场，满足特定消费群体和消费场景需求。2021年伊始，公司推出首款常温植物酸奶——植有家，继续领跑植物蛋白饮料市场。
经过几年的消费**惯培育，豆瓣豆的消费群体基础已经建立，随着国内豆奶消费渗透率的提升，公司市场份额有望继续提升，未来有望为公司贡献数百亿元的收入。
再来说说短命线“梅北辰”。
按照保质期长短，面包行业可分为长保质、中保质、短保质面包。短保质面包的主要消费场景是早餐。在生活节奏加快、西方饮食**惯渗透的背景下，短保质面包的便捷性和健康性满足了消费者的需求。华西证券研报援引数据显示，2019年短保质面包市场行业营收约170亿，2012-2019年复合增长率为18.96%，大幅高于面包行业整体增速。
在普通人眼中，短保质面包不需要太多技术含量，进入门槛也不高。但事实上，区域运营门槛可能不高，但全国运营门槛很高。需要有效协调产能布局、销售网点密度、配送路线规划，控制配送成本，维持较低的退换货率。事实上，能做好这一点的企业并不多，达利绝对有这个资格。
达利通过18家工厂覆盖了所有省会城市和重要地级市场，物流体系覆盖全国，目前已建立超过13万个零售终端，这也是达利能够快速提升销量的原因。2018年底上市的美蓓臣如今位列行业第二，成为为数不多的全国性运营品牌。2020年在疫情冲击下，美蓓臣依然保持了40%+的速度增长，相比同行，桃李面包2020年的营收仅增长了5.66%，作为新人，美蓓臣的表现可圈可点。
考虑到短期险的运营特点，这个行业很有可能进入寡头垄断，也就是2-3家公司主导行业。短期和中期，达利的潜在空间可以从淘利看出来，也就是规模能达到60多亿。长期来看，随着国内消费**惯的改变，也可能贡献百亿营收。
创新能力是内生增长的动力
豆本豆和梅北辰都是已经显露出气势的“矛”，但大力的“矛”其实不止于此。
我们来回顾一下该公司过去的产品线发展历史。
2002年，“达利园”糕点上市，成为达利第一个“爆款产品”，并让达利在糕点市场占有率一直保持第一。
2003年推出“科比克”，成功占领薯片市场第二名，位居国产品牌第一名；
2004年，达利推出“好吃点”，目前位居饼干市场第二位、国产品牌第一名；
2007年，公司推出“和其正”凉茶，市场占有率位居第三位；
2010年，推出软面包产品；
2013年，公司推出“乐虎”功能饮料，市场占有率位居行业第三名；
2014年，达利园兰迪堡高端丹麦黄油饼干上市；
豆本豆于2017年上市，目前位居国内豆浆市场第二位；
美蓓臣于2018年上市，目前在短保质期市场排名第二。
可以看出，达利持续增长、营收和利润不断攀升的原因不是别的，而是公司的创新能力，造就了公司内生的增长动力。这种创新能力不仅包括基于趋势判断进行战略布局的能力，还包括不断研发产品、打造品牌的能力。
此外，达利拥有数百亿的资金、深入的销售网络和遍布全国的生产基地，有能力将创新能力转化为现实的收入和利润。
所以，豆本豆和梅北辰是目前能看到的“矛”，但是谁知道呢，它的新“矛”也许正在路上。
估值
达利食品目前估值仅为13倍，是中国估值最低的食品饮料巨头。
但从基本面来看，达利食品的基本面比同行更为稳健，可以看到达利的成本控制能力比竞争对手更好，销售费用率比同行低3-10个百分点，管理费用率比同行低1-7个百分点，从而拥有高于竞争对手的净利润率。
同时，达利的分红历史非常好，2019年因为成立30周年，还派发了特别股息，股息率100%。从股息收益率来看，公司每年派息两次，平均每年派息约0.2仙/股，对应目前股价，股息收益率超过4%。
由此可以看出，达利食品相对于竞争对手而言被明显低估。
另外我们再看看国际食品饮料巨头可口可乐，过去五年基本没有增长，但依然享有25倍的估值。
达利的根基和可口可乐一样稳固达利食品，有数百亿现金，经营稳健，销售网络纵深，供应链强大，产品线丰富。但达利的估值只有13倍，加上超过4%的股息收益率，已经构成了投资者投资达利的安全边际。
同时，展望未来，一方面，从产品上看，美蓓臣与豆瓣豆是两大市场，经过几年的培育，已走上高速增长之路，未来有望再创达利；另一方面，公司的创新能力将是业绩增长的持续源泉。
从这个角度来看，13倍新台币、4%股息率，类似附有期权的债券，胜算非常大，有底线，可望有向上的弹性，有盾有毛，攻守兼备。
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