百度股价翻身，价值和未来在哪里？如何评价 Q4 业绩表现？

百度股价为何反弹？百度的价值和未来如何？如何评价百度Q4的业绩？36氪转发了美股KOL的评论文章《我为什么继续看好并投资百度：大规模注资、预期落差和对那份复杂的确定性的追求》，供读者参考。

文本 | 陈达

长期投资已经很困难了吗？

多数人认为，在美股市场赚钱是越来越容易了——“反正牛市后半段，大家互相抄作业，趴在地上，仰面做蛙泳，市场就会把钱扔到你陶醉的脸上”。

但我觉得，对于长期投资来说，赚钱是越来越难了。如果你在推出一只新的美股基金，现在是一个非常痛苦的时刻。如果有一天货币政策能够“正常化”，这只基金十年后的预期收益其实会非常低。这不是基金经理能力的问题，而是纯粹逼人去做很难的事情。这就好比要求一个人在秃头的时候就开始训练田径，为全运会冲刺。

关键是，预期未来收益越低，牛市就越强，这也意味着新入市资金会如潮水般包围你我。以ARK为代表的变异“主动管理”ETF今年已吸金175亿，总资产规模已达2000亿美元。至于全球股市，根据美银全球研究的数据，仅过去一周，新资金流入就达580亿美元。枪支弹药一车车地被拉进来；但环顾四周，我们发现目标寥寥无几。

（“主动管理型”ETF数量逐年大幅增加）

关键是没人知道牛市什么时候结束，我不猜顶，我想也没人知道顶在哪儿。反正现在狂炒股神已经不少了。牛市投资者最大的敌人不是贪婪和恐惧，而是嫉妒。适度的嫉妒是进步的源泉，但过度的嫉妒会让你心里不舒服。我们怕自己变穷，怕邻居变富，这几乎就是同一种“恐惧”。

很多人觉得现在是翻身的好机会，想用大杠杆一夜暴富。反正我没见过多少人一夜暴富，但一夜破产的人不少。以前我们说一年翻五倍是罕见的，五年翻一番是罕见的；但现在没人用年数来告诉你，现在是一天翻五倍，一周翻十倍。人生只有一次。

这种热情让我警醒。所以WSB事件让我第一次加入了恐慌指数以进行对冲；而随着事件的消退和情绪的冷却，市场似乎又回到了温和乐观的状态。但垃圾股的投机和空头挤压凸显了资本这只被困的野兽——弹药还是太多，目标太少。

而正是在这个时候，我们开始忘记滚雪球需要非常湿的雪和很长的斜坡。

价值与增长

越是这样，我们越要回归股票投资的三个方面：基本面、价值、成长。

牛市的后半段，在泡沫加速形成的阶段，虽然没人知道最后的哨声会在什么时候吹响，虽然我们知道并不存在费雪所说的“永恒的高地”（编者注：1929年，美国股市创下历史新高，美国经济学家费雪曾预言股市将进入“永恒的高地”。但不久，美国股市崩盘，费雪破产）。但要预测崩盘，就算你折磨我，把我变成人猪，我也答不出来。我们需要一个新的，如何才能既不错过牛市，又不承担太大的泡沫破灭风险。

有人说，很简单，放弃成长，回头，拥抱价值，找到被低估的股票就行。这个想法看似极其明智，其实非常危险。我觉得，以美股的含水量，如果价值股现在只能躺在地板上，就像一个游泳池，就算发洪水也填不进去。游泳池底部一定有一个大裂缝；对于这样的“价值股”，市场并不傻，你接手也一定不是傻子。

有些公司看上去可能很有价值，但你要问自己，你为什么要在这么低的价格捡宝呢？因为这个“价值”可能是表面的，是“资产负债表上的价值”或者“过去的价值”。所谓资产负债表上的价值，比如格雷厄姆提倡的净净投资法（指公司资产负债表上的流动资产减去所有负债后高于公司股价的时候），资产负债表上看得见的便宜。所谓过去的价值最好的例子就是周期股，如果你在静态市盈率最低的时候冲进去，往往是周期的顶峰，最后可能亏本。你想抄他的底，他却想抄你的家。

我认为防御性策略是选择那些既有价值特质，即有足够的现金流、成熟的运营团队、有良好的业绩，保证投资的下限；又有成长特质，即在新兴行业中，有增长潜力、有想象力的业务、有可能的美好未来。

定义“股价”

价值与成长并不互相排斥，我认为目前最确定的投资风格是“价值 x 成长”。如果未来成长放缓，稳定成熟的业务可以保证更高的下限；如果未来成长实现，可以期待星辰大海无边。另外，在我心中，“价值 x 成长”一定是科技股，因为它们的成长是建立在科技实现的基础上的。当然这只是我个人的偏好，具体还是要看大家的看法。

我把这样的股票称为“价格型股票”。

你肯定会问我，哪些公司的股票可以算增值股呢？从国内公司来看，百度算一个，腾讯算一个，京东算一个，阿里巴巴勉强算一个。美国公司来看，FB算一个，苹果勉强算一个。

但说到股票的价值，不要只看市盈率、市净率等指标，这些指标太静态了，就算你用所谓的版本也一样。成长股的估值指标收敛会非常惊人。比如，如果你有机会回头看看亚马逊，它多年来的市盈率收敛图就很漂亮。

如果有一天全球货币政策“正常化”，我觉得今天的投资预期收益不会太高，所以如果我重仓投资没有估值锚的成长股，几乎不可避免地会面临踩踏式的回撤。但如果我重仓投资价值股百度股票价格，我也害怕遇到伪价值，比如周期股、夕阳行业的价值陷阱。当然，你也可能从周期中赚钱，但我觉得确定性很弱。

我认为，在目前资金泛滥的市场情况下，投资价值股是最有确定性的。

长期股价波动的本质是预期缺口

在刘震云的《一句话胜过万句》里，有一个叫何毓芬的人物，说过一段让我印象深刻的人生经历——“人生是为了未来，而不是过去。如果我没有想明白这一点，我今天就活不下去了。”投资也是如此，投资是为了未来，而不是过去。既然是为了未来，那我们只需要从这一刻开始考虑未来，不要过多地留恋过去。这是第一原则。

所以，百度，无论是错过了移动互联网，还是落后于BAT，这些都是过去的惨痛经历；而百度此刻和未来的股价，都是对百度未来的预期。股价是预期，而不是现实，这是股票投资中很重要的一个认识。股价本质上是对公司未来预期的猜测，也是对别人预期的猜测。

我觉得股价的涨跌，短期有很多不可预测的因素，但中长期本质上是预期差异的调整、放大或者收敛。这也是为什么有些业绩很好的股票不会涨，因为预期太一致，太确定，没有差异。

百度的价值

百度刚刚发布了2020年全年财务报告。

我们先来看百度的价值股端，在2020年Q4财报中，我们可以看到核心业务（我一直称之为成熟业务，因为我相信百度的“核心”终有一天会在增长业务和前沿业务）的强势反弹和增长。成熟业务更多的是衍生自移动生态的搜索和广告。而这一领域在有限的未来会相对稳定，当然这一领域的预期差距应该会比较小。再次强调，价值端是投资百度的下限。

2020年的疫情可以看作是一次压力测试，勉强算是最糟糕的情况。在这样的情况下，百度成熟的业务强势反弹，展现了业务的韧性。毕竟广告业务受线下商业环境影响较大，不能算作疫情利润股。随着国内广告业的全面复苏，百度的移动生态几乎没有什么大的隐忧。